¿Es la receta adecuada la del Central?

Ámbito Financiero. 12 de julio de 2017.

La trampa de la liquidez describe la ineficacia de la baja de la tasa de interés para estimular la economía, siendo en el corto plazo la expansión del gasto público (financiado con emisión monetaria o endeudamiento) el impulso temporal que la demanda agregada encuentra ante una oferta elástica, dada la rigidez de los salarios que permite el incremento de la producción sin traslado a precios, y donde el incremento de consumo público no desplaza el consumo privado.

La economía argentina también se encuentra en una situación de política fiscal expansiva (déficit fiscal de 7% aproximado del PBI en 2017) con política monetaria expansiva (como bien sostiene mi colega Aldo Abram, emisión monetaria al 30% anual difícilmente podría ser catalogada como “contractiva”). Lamentablemente para quienes se entusiasman con los enfoques keynesianos, el caso argentino representa la situación diametralmente opuesta a la trampa de la liquidez. El intento de influenciar la inflación desde lo monetario a través de la tasa de interés no solo es infructuoso sino costoso, porque el gasto del Gobierno no es sensible a suba de la tasa de interés y termina en un desplazamiento (“crowding out”) del consumo privado.

La suba de la tasa de interés por parte de la autoridad monetaria no termina de resolver el problema inflacionario debido a que el propio Estado impulsa la demanda agregada, sobre todo de bienes no transables con una política fiscal expansiva que, aún con capacidad ociosa en la economía, se exterioriza en un déficit de cuenta corriente (que podría llegar al 4% del PBI en 2017). El esfuerzo de la autoridad monetaria para mantener el tipo de cambio estable (con tipo real de cambio bajo, por entrada de capitales y presión fiscal) tiene un costo financiero anual durante el primer semestre de 2017 de 5% en u$s (medido por la diferencia entre el rendimiento efectivo en u$s de LEBACS del 12,2% y el promedio de costo de deuda soberana del 6,8%). La colocación de deuda por parte de la autoridad monetaria vía LEBACS, para financiar transferencias al Tesoro (Adelantos Transitorios y Letras Intransferibles) capturando dinero emitido, suma desde diciembre de 2015 u$s 30 mil millones (para un stock total al 30 de junio de u$s 60 mil millones).

Si bien la situación podría sostenerse eventualmente en el tiempo, en la medida que se mantenga el statu quo con entrada de capitales, favorecida por las condiciones internacionales, esta situación de sobretasa de corto plazo en u$s, déficit de cuenta corriente y fiscal, y costo de mantenimiento del tipo de cambio, es inconsistente con el equilibro a largo plazo ya que el endeudamiento tiene un límite. Siendo el sector privado el verdadero motor productivo de la economía en cuanto a crecimiento y generación de empleo, la monetización directa o indirecta del déficit fiscal causa inflación, y la suba de la tasa de interés solo asegura el financiamiento del Tesoro vía Banco Central, pero no resuelve el problema. El foco debería dirigirse hacia la reducción de la carga impositiva y del gasto público para estimular la economía.